إذا جفت الطلب على سندات الخزانة الأمريكية، فما هي العلامات التحذيرية التي قد تظهر؟

ديون الحكومة الأمريكية آخذة في الارتفاع. وتُظهِر تقديرات مكتب الميزانية في الكونجرس أن “الدين المستحق على عامة الناس” سيبلغ 99% من الناتج المحلي الإجمالي للولايات المتحدة في عام 2024، ومن المتوقع أن يرتفع.

فهل هناك نقطة قد يتردد فيها المستثمرون في مختلف أنحاء العالم في شراء المزيد من ديون الحكومة الأميركية؟ على سبيل المثال، قد يشعر المستثمرون في مرحلة ما كما لو كان لديهم ما يكفي من ديون الحكومة الأمريكية في محافظهم الاستثمارية، ويفضلون النظر في خيارات أخرى. أو على النقيض من ذلك، قد يشتبه المستثمرون العالميون في أن حكومة الولايات المتحدة قد تستسلم لإغراء استخدام التضخم أو غيره من الآليات لخفض القيمة الحقيقية لما تحتاج إلى سداده. وهنا، لا أريد التكهن باحتمالات السيناريوهات المختلفة، بل أريد أن أطرح السؤال العملي: ما هي البيانات التي قد تخبرنا إذا بدأ هذا السيناريو في الظهور؟ يقدم ديفيد فيسيل إرشادات في مقالته: “كيفية معرفة ما إذا كانت وزارة الخزانة الأمريكية تواجه مشكلة في الاقتراض في سوق السندات” (مركز هتشينز للسياسة المالية والنقدية في معهد بروكينجز، 23 يوليو 2024).

الحقيقة الأساسية التي يجب أن نفهمها هنا هي أنه عندما تصدر وزارة الخزانة الأمريكية دينا، فإنها تفعل ذلك من خلال المزاد: أي أن أولئك الذين هم على استعداد لدفع أسعار فائدة أعلى سوف “يفوزون” بالمزاد ويحصلون على سندات وأذون الخزانة. ونتيجة لذلك، فمن غير المرجح أن يفشل مزاد ديون وزارة الخزانة الأمريكية فعلياً، بمعنى أنه لن يكون هناك “عدد كافٍ” من مقدمي العروض لاستيعاب الدين. وبدلاً من ذلك، إذا كان العديد من المستثمرين العالميين أقل رغبة في توفير رأس المال لوزارة الخزانة الأمريكية، فإن سعر الفائدة الذي تدفعه وزارة الخزانة سوف يرتفع. ولكن كما يشير فيسيل، هناك تدابير من وراء الكواليس لمعرفة ما إذا كان هناك “عدد كاف” من مقدمي العروض لشراء ديون الخزانة الأمريكية.

أحد المقاييس هو حصة الدين في أي مزاد يشتريه “التجار الأساسيون”. يشرح فيسيل:

مباشرة بعد كل مزاد، تكشف وزارة الخزانة عن نسبة العطاءات الناجحة التي قدمها التجار الأساسيون. ومن المتوقع أن تقدم هذه الشركات الاستثمارية العشرين، التي حددها بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك، عطاءاتها في جميع مزادات وزارة الخزانة بأسعار تنافسية معقولة على أساس تناسبي؛ أي أنه إذا كان هناك 25 تاجرًا أساسيًا، فمن المفترض أن يقدم كل منهم عطاءً بنسبة 4% على الأقل من كل مزاد. بمعنى ما، فإنهم هم مقدمو العطاءات كملاذ أخير. إذا حصل المتعاملون الأساسيون على حصة كبيرة بشكل غير عادي من الإجراء، فإن ذلك يُنظر إليه على أنه علامة على ضعف الطلب من الآخرين عما توقعه صناع السوق.

ويخطط المتعاملون الأساسيون بعد ذلك لإعادة بيع ديون الخزانة الأمريكية في الأسواق الثانوية مع مرور الوقت. خلال الوباء، ارتفعت حصة الديون الفيدرالية التي اشتراها المتعاملون الأساسيون، ولكن يبدو الآن أنها تراجعت.

وينظر مقياس آخر إلى إجمالي العطاءات لديون الخزانة في مزاد معين، مقارنة بالمبلغ الإجمالي للديون المعروضة في ذلك المزاد. وفي مزاد فاشل حقا، فإن نسبة “العرض إلى التغطية” ستنخفض إلى أقل من 1. وهنا يبدو النمط هو أن نسبة العرض إلى التغطية لديون الخزانة ارتفعت بشكل كبير أثناء وبعد الركود العظيم في الفترة 2007-2009. لكن النسبة تراجعت الآن إلى مستوياتها قبل 15 عاما.

ماذا لو تم شراء حصص كبيرة من ديون خزانة الولايات المتحدة من قبل المستثمرين الأجانب، الذين قد يقررون الانسحاب لمجموعة من الأسباب الاقتصادية والسياسية؟ يُظهر هذا الشكل ارتفاع إجمالي حيازات المستثمرين الأجانب من ديون الخزانة الأمريكية (الخط الأزرق الداكن، المحور الأيسر)، ولكنه يوضح أيضًا أنه كحصة من إجمالي الدين الأمريكي، فإن حصة ذلك الدين التي يحتفظ بها الأجانب آخذة في الانخفاض (الخط الأزرق الفاتح، اليمين) محور).

هناك أسباب للقلق بشأن عمل السوق الأوسع لديون الخزانة. كما يشير فيسيل:

في السنوات القليلة الماضية، كانت هناك بعض الاضطرابات في سوق سندات الخزانة – تقلبات غير عادية أو ارتفاع مفاجئ في العائدات – مما يشير إلى أنه في أوقات التوتر، قد لا تكون السوق سائلة كما كانت من قبل. في مارس/آذار 2020، في بداية الوباء، أراد العديد من المستثمرين المؤسسيين جمع الأموال عن طريق بيع سندات الخزانة، حتى أن بنك الاحتياطي الفيدرالي اشترى تريليون دولار من سندات الخزانة على مدى ثلاثة أسابيع “لاستعادة الأداء الطبيعي للسوق”. وتؤكد مثل هذه الأحداث أن المخزون من سندات الخزانة الأمريكية المستحقة ينمو بشكل أسرع، في حين تتقلص قدرة البنوك والمتعاملين على العمل كوسطاء.

ولكن على الأقل في الوقت الحالي، فإن القلق من احتمال عدم وجود عدد كافٍ من المشترين لديون الخزانة في مرحلة ما – حتى بأسعار فائدة أعلى – لا يظهر في بيانات المزاد.